والجدير بالملاحظة أن (ن) (د) التي تساوي ٠.٦٨٢ أو ٦٨٢/١٠٠٠ تعني أن المستثمر يستطيع أن يكون محفظة متحوطة بدون أي مخاطر وذات مردود يساوي سعر الفائدة إذ تم شراء ٦٨٢ سهما وبيع ١٠٠٠ اختيار استدعاء على ذلك السهم (١) .
رابعا – تطبيقات الاختيارات على الأسهم والسندات:
لقد تم تطبيق نموذج تقديم الاختيارات في عدة مجالات تتعلق بالإدارة المالية للمؤسسات كسياسة الاستثمار وسياسة التمويل وتكلفة رأس المال وسياسة توزيع الأرباح (٢) .
كما، يمكن اعتبار بعض الأدوات المالية كالأسهم والسندات والسندات القابلة للتحويل إلى أسهم والسندات ذات شهادة حق كاختيارات (٣) .
وسنحاول، تطبيق نموذج الاختيارات على الأسهم والسندات.
(أ) تقويم الأسهم العادية والسندات:
نموذج تقويم الاختيارات يعطي نظرة إضافية حول طبيعة السندات والأسهم. بما أن للسندات فترة استحقاق، يمكن اعتبار أسهم شركات المساهمة اختيارات استدعاء أوروبية على قيمة المؤسسة. فإذا كانت قيمة المؤسسة (ق م) أعلى من القيمة الأسمية للسندات (س د) ، عند تاريخ الاستحقاق، فقيمة الأسهم تكون لها قيمة إيجابية تساوي (قيمة المؤسسة – قيمة الدين) .
أما إذا كانت قيمة المؤسسات أقل من القيمة الاسمية للسندات عند تاريخ الاستحقاق، فقيمة الأسهم سوف لن تكون سلبية بل تساوي صفرا لأن المساهمين يتمتعون بمسئوليتهم المحدودة بحصتهم في رأس المال.
وبهذا يمكن أن نعبر عن قيمة الأسهم العادية عند تاريخ الاستحقاق بالنحو التالي:
سعر الأسهم = أقصى (صفر، قيمة المؤسسة – قيمة السندات) هذه المعادلة لا تختلف عن المعادلة التي تعرف اختيار الاستدعاء الأوروبي، كما يمكن لنا الاعتماد على نموذج (Black and Scholes) لتقويم سعر الأسهم.
أما قيمة السندات فهي تساوي = أدنى (قيمة المؤسسة، قيمة السندات) ، ولتوضيح الفكرة لنفترض أن (٤) :
ق م = القيمة الحالية للمؤسسة = ٣.٠٠٠.٠٠٠ دينار.
ق د = قيمة الديون عند تاريخ الاستحقاق = ١.٠٠٠.٠٠٠ دينار.
ز = فترة الاستحقاق بعد ٤ سنوات.
ف = سعر الفائدة = ٥ %.
٦= الانحراف المعياري لعائد الشركة = ٠.١.
(١) Quintart Aimable et Richard Zisswiller، Theorie de le Finance، presses universitaires de France، ١٩٨٥، p.١٩٣.
(٢) Copeland Thomas E. and J. Fred Weston، Financial Theory and coporate policy، second edition، ١٩٨٣.
(٣) Quintart Aimable et Richard Zisswiller، op.cit، p، ٢٠٤
(٤) هذا المثال مقتبس من كتاب (Weston and Brigham) ، مرجع سابق، ص٩٠٩.
